罗莱家纺：渠道库存见底,全年业绩改善

    投资要点:

    公司公告2013年报:营业收入25.2亿元,同比下降7.4%;净利润为3.3亿元,同比下滑13.07%;扣非后净利润3.1亿元,同比下滑13.4%;EPS1.18元。分红预案:每10股派红利3.5元。2014年一季报:营业收入6.57亿元,同比增长6.8%;净利润0.99亿元,增长15.2%;EPS0.35元。点评如下: 公司主动调整渠道,年报业绩低于预期。终端市场环境持续低迷,公司主动调整和优化库存结构,帮助加盟商消化库存,主品牌罗莱全年营业收入17.2亿元,同比下降19.5%。同时放缓渠道扩张速度,全年门店数净增加112家,品牌门店总数为2849家。但是小品牌表现良好:营收增长43.4%。今年主品牌罗莱发展较好,Q1营收已恢复增长6.8%,增速略低于14年春夏订货接近10%增长,主要是零售终端仍较低迷,3月份重点区域终端大促表现平淡。

    终端折扣控制效果明显,全年毛利率提升1.76%为44%。其中,罗莱主品牌为43.7%,略降0.08%,表明终端折扣控制下,恢复情况已好于前三季,其他小品牌则提升大幅增加6.7%,为45.6%。我们看到Q1毛利率44.53%,提升2.21%。

    费用方面,因公司收入规模下降,而部分固定费用项难下调,销售和管理费用占比分别增加1.19%和1.14%。今年营收逐步恢复,预计控费效果将有体现。

    电商方面,规模贡献减弱,但盈利贡献会提升。公司去年线上整体销售3.5亿元左右(12年约2亿元),销售占比15%左右。为缓解线上线下加盟渠道利益冲突,公司从去年下半年开始推行罗莱品牌线上线下同款同价政策,今年电商将继续以LOVO 主导,希望打造成线上罗莱,后期会增加品牌投入,打造自身品牌竞争力。从电商盈利情况看,13年为10%左右(低于加盟,高于直营),随着业务规模效应出来,电商对公司业绩正面贡献度将逐渐体现。

   加盟商渠道压力释放,补库存需求将保障全年两位数增长。公司经过两年的渠道去库存,加盟商压力逐渐释放。14年春夏订货恢复近10%左右的增长,考虑到去年同期秋冬订货下滑大,我们对5月份秋冬订货恢复增长仍有信心。同时公司终端折扣有所控制、控费持续以及去年基数低,全年业绩两位数增长可期。公司公告今年中报业绩0-15%,我们判断靠上限概率较高。

    投资建议:从行业角度看,品牌家纺市场和竞争环境优于服装,面临国外品牌冲击不大,尤其在中高端市场,国内家纺品牌普遍强于国外。公司是家纺最大标的,“多品牌+多渠道”未来成长空间依然很可观,具备做到全国品牌的潜质。近年在渠道、多品牌、供应链上战略梳理,精细化管理能力也在提升,保障未来增长更有质量。预计14-16年EPS 为1.45/1.71/2.07元,对应估值17X/14X/12X,关注业绩逐渐兑现的估值修复机会。全年目标价24-26元。维持“增持”评级。

    风险提示:零售终端持续低迷。